ECEC D – Principais mercados de ações internacionais

 

“Uma ação é um título negociável que representa uma fração mínima do capital social de uma empresa de capital aberto, ou seja, uma empresa do tipo sociedade anônima. Nas economias modernas, a grande maioria das operações no mercado acionário ocorre por intermédio das bolsas de valores. Nesse sentido, mercado de ações é o meio responsável por oferecer condições e sistemas necessários para a compra e venda de títulos de valores mobiliários, de forma transparente. No mercado de ações, existem as bolsas de valores, que possuem atividade de regulação, a fim da manutenção de padrões éticos de negociação, e divulgação das operações realizadas com rapidez, amplitude e detalhes

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O ranking da tabela acima é baseado na capitalização de mercado em dólares. Trata-se da soma dos valores de todas as ações (por preço de mercado) negociadas em determinada bolsa. É a métrica mais usada para “medir” o tamanho de uma bolsa de valores. Entretanto, isso não significa que o mercado de ações nas bolsas com melhor desempenho, segundo capitalização de mercado, seja mais eficiente.

 Segundo a Hipótese de Mercados Eficientes, a eficiência de um mercado depende da maneira pela qual as informações disponíveis refletem imediatamente no preço das ações. Existem três categorias de mercados eficientes. A eficiência fraca é aquela em que os preços são totalmente integrados por informações passados. Um mercado é eficiente no sentido semiforte quando os preços incorporam toda informação publicamente disponível, incluindo demonstrações contábeis publicadas, além de séries históricas de preço. Já de acordo com a hipótese forte de mercado, se algum indivíduo possuir informações privilegiadas, esse não será capaz de ter lucro negociando com base nas informações que possui. Ou seja, a HME forte afirma que os preços refletem instantaneamente até mesmo informações ocultas ou “privilegiadas”.

 No mercado de ações, existem alguns índices que representam indicadores de desempenho de um conjunto de ações, ou seja, mostram a valorização de um determinado grupo de papéis ao longo do tempo. Os preços das ações podem variar por fatores relacionados à empresa ou por fatores externos, como o crescimento do país, do nível de emprego e da taxa de juro. Assim, as ações de um índice podem apresentar comportamento diferente no mesmo período, podendo ocorrer valorização ou desvalorização. O índice de ações do mercado brasileiro mais conhecido é o Ibovespa. A figura abaixo mostra os principais índices, nos diferentes continentes, de bolsas de valores internacionais juntamente com o do Brasil.

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 Então, concluímos que uma ação é um indicador de mensuração informacional que deve refletir as informações disponíveis sobre o mercado em um determinado momento. Assim, a HEM tem como pré-requisito um sistema eficiente de informações, que esteja apto a identificar, coletar, processar e divulgar informações consideradas relevantes por meio de mecanismos ágeis, abrangendo diversos integrantes do mercado.

Sendo assim, o mercado de capitais internacional demonstra – através de seus índices conhecidos mundialmente e de toda sua organização e movimentação -, que ele tende ao mercado eficiente na forma fraca ou semiforte. Ele se torna eficiente, uma vez que mesmo apresentando pequenas falhas de mercado, elas são corrigidas em um período de tempo muito curto.

 Bibliografia:

http://www.bmfbovespa.com.br/indices/BuscarIndices.aspx?idioma=pt-br
http://blog.bussoladoinvestidor.com.br/maiores-bolsas-de-valores-do-mundo/
http://br.advfn.com/mundo
http://exame.abril.com.br/rede-de-blogs/voce-e-o-dinheiro/2012/10/25/ranking-das-bolsas-mundiais-setembro-de-2012/
http://educacional.bmf.com.br/
http://www.ead.fea.usp.br/semead/11semead/resultado/trabalhosPDF/287.pdf
http://seer.uscs.edu.br/index.php/revista_gestao/article/viewFile/188/111

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ECO A – Eficiência nos mercados de capitais

 

Para começarmos uma discussão sobre a eficiência dos principais mercados de ações do mundo, é importante investigar, na teoria econômica, o que se entende sobre a eficiência no mercado de capitais.

O conceito de eficiência no mercado de Capitais e, portanto, no mercado de ações, está relacionado com a ideia de que todos os agentes tenham informações suficientes para a fundamentação da geração de preços, isto é, se as informações relevantes para a geração de preço forem completamente processadas pelo mecanismo de preço do mercado de Capitais, então este mercado é chamado eficiente. Este conceito é amplamente utilizado no mainstream econômico.

Eugene Fama, no seu trabalho da década de 1970, define três diferentes formas de eficiência de mercado: Forma Fraca, Forma Semiforte e Forma Forte. Na Forma Fraca, os retornos não podem ser previstos a partir de retornos do passado ou de nenhum indicador baseado no mercado. Na Forma Semiforte, os preços refletem toda informação pública disponível, incluindo dados do mercado como relatórios financeiros, previsões econômicas, anúncios das empresas. Já na Forma forte de eficiência, os preços refletem toda informação pública e privada, isto é, até os agentes que tem informação privilegiada não ganhariam retorno excessivos. 

A partir desta teoria, supondo eficiência semiforte, teremos que o preço esperado no futuro, condicional à informação pública disponível, deverá ser igual ao preço atual. Ou seja, mudanças de preço são causadas por fatores randômicos não correlacionados com as informações disponíveis. 

De fato, a maioria dos trabalhos empíricos da década de 70 demonstra que há possibilidade de existência de eficiência semiforte de mercado. Porém, a partir do final da década de 1970 e início de 1980 começaram a ser detectadas inconsistências a partir da observação da realidade econômica. Há, por exemplo, o efeito “small firm effect”, fenômeno em que as ações das pequenas firmas apresentam retornos acima da média, em determinado momento.

No ano passado, Eugene Fama dividiu o prêmio Nobel de economia com Robert Shiller. Economistas com abordagens diametralmente opostas uma da outra.  Shiller acredita que os investidores estão sujeitos a surtos de irracionalidade, então, a partir de uma perspectiva keynesiana, ele argumenta que os preços das ações são direcionados a partir da ação de especuladores e não por fundamentos do mercado. Shiller defende políticas econômicas de cunho altamente regulador.

De acordo com uma matéria do Daily China, os principais mercados de ações do mundo são, em primeiro lugar, o New York Stock Exchange com um volume de capitalização de 17,949.88 bi de dólares,  em seguidos pela NASDAQ OMX o Tokyo Stock Exchange e o Osaka Securities Exchange, que formam o Japan Exchange Group,  Como vemos na tabela a seguir:

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 Dado que os mercados de ações acima são os maiores do mundo, os custos destes em obter informações são os menores do mercado, logo são os mais eficientes.

A partir das duas abordagens mais famosas de eficiência de mercado, podemos analisar se os principais mercados de ações do mundo são eficientes. Ou seja, se apresentam as condições de mercado eficiente preconizadas por Fama ou se apresentam ou não regulações suficientes, a se entende em Shiller.

Links:

www.jstor.org/stable/pdfplus/3216841.pdf?acceptTC=true&jpdConfirm=true

http://www.bbc.com/news/magazine-24579616

http://www.econlib.org/library/Enc/EfficientCapitalMarkets.html

http://arxiv.org/pdf/1208.1298.pdf

www.chinadaily.com.cn/business/2014-04/29/content_17472002.htm

http://www.mises.org.br/Article.aspx?id=1713

 

Papel econômico dos mercados financeiros

 

“Os mercados financeiros são formados pelos mercados de dívida (onde ocorre a negociação, por exemplo, de debêntures) e patrimônio (onde são negociadas ações e outros títulos), e pelas instituições financeiras como bancos, fundos de investimento e agentes reguladores, que constituem os segmentos de financiamento indireto. Eles contribuem para promover a eficiência da alocação de recursos financeiros na economia ao reduzir os efeitos da assimetria de informação e dos custos de transação enquanto falhas de mercado.

Os mercados financeiros promovem a alocação eficiente de capital ao canalizarem recursos dos agentes que os possuem em excesso (os “poupadores de recursos”) para os agentes com escassez de recursos (os “demandantes de recursos”) com um menor custo de transação (devidos a ganhos de escala e know-how). Dessa forma, projetos de investimento produtivo podem ser financiados possibilitando o crescimento, por exemplo, das empresas que demandam recursos via financiamento direto ou emissão de ações para adquirir novas máquinas, parques fabris etc. Assim os recursos disponíveis na economia são aplicados nos melhores usos possíveis, o que torna a economia mais eficiente.

Este segmento da economia também é importante porque pode, se bem regulado, ajudar a minimizar os problemas decorrentes da assimetria de informação – a seleção adversa e o risco moral. No primeiro caso, a existência de diferentes níveis de informação entre dois agentes envolvidos em uma transação como a compra de um carro (citando o caso tratado no clássico artigo de Akerlof, de 1970) pode inviabilizar sua realização, já que o agente comprador pode conhecer menos, por exemplo, sobre a qualidade do veículo em questão, e ofertar um valor abaixo do esperado pelo agente vendedor, o que o leva a deixar de ofertar o veículo no mercado. Expandindo essa percepção para o mercado de capitais, a assimetria de informação pode inviabilizar a aquisição de ações dado o menor conhecimento dos agentes compradores sobre a qualidade da empresa, o que reduz o montante de recursos disponíveis para financiar projetos e, consequentemente, torna a economia menos eficiente do que o possível. O mercado financeiro ajuda a minimizar os efeitos desse problema através da geração de informação por agentes privados (como as já citadas instituições financeiras) a respeito dos agentes tomadores de recursos, o que permite distinguir os bons dos maus tomadores e, consequentemente, utilizar esses recursos da melhor forma.

Já no caso do risco moral a perda de eficiência se dá após a efetivação da transação, quando um dos agentes envolvidos pode tomar decisões ou atitudes que coloquem em risco o cumprimento de suas obrigações para com o outro agente. Isto acontece, por exemplo, quando gestores de empresas utilizam os recursos obtidos nos mercados financeiros em atividades que não beneficiem a empresa, como aquisições de bens para benefício próprio, dentre outras atividades. Neste caso os mercados financeiros minimizam a perda de eficiência com a criação de contratos que ajudem a reduzir a chance de uma das partes se envolver em atividades prejudiciais, adotando cláusulas restritivas e exigindo maiores garantias no cumprimento de contratos.

Dadas a importância dos mercados financeiros para o bom funcionamento da economia e as possibilidades de conflitos de interesse entre esse segmento e o restante da economia (via poder de monopólio, por exemplo), esse setor é um dos mais regulados da economia, com a existência de diversas instituições que atuam sobre diferentes nichos desses mercados, como é o caso da SEC (Securities and Exchange Commission), nos Estados Unidos, e a CVM (Comissão de Valores Mobiliários) no Brasil. Assim funcionamento estável dos mercados financeiros e, consequentemente, da economia de modo geral, é garantido, o que reforça a percepção de sua importância enquanto promotor de eficiência econômica.”

Gabriel Besbati 

Graduando de Economia Empresarial e Controladoria (ECEC)

Texto produzido a partir do capítulo teórico de sua Iniciação Cientítica intitulada “Relações entre risco financeiro individual e risco sistêmico para a economia brasileira”, realizada entre ago/2013 e jul/2014, sob minha orientação.

 

ECO H – A estrutura da taxa de juros no Brasil

 

A estrutura a termo da taxa de juros (ETTJ) relaciona títulos com maturidades diferentes com suas respectivas taxas de juros (YTM). Por derivar de títulos públicos, considerados essencialmente como livres de risco, essa estrutura é a base para formação das outras taxas de juros do mercado.

A curva da ETTJ possui três tipos de formatos – normal, invertida e plana – sinalizando o tipo de comportamento da taxa de juros com maturidades diferentes. Em geral, títulos com prazos mais elevados exigem juros mais altos para que os indivíduos mantenham-nos em mãos, e por isso a curva da ETTJ normalmente possui comportamento ascendente (curva normal), associando prazos mais elevados com juros maiores.

A Teoria das Expectativas e a Teoria dos Mercados Segmentados explicam as principais características da ETTJ, no tocante (i) ao comportamento ascendente das taxas de juros, (ii) ao comportamento semelhante das taxas de juros com maturidades distintas, e (iii) a observação de que na maioria das vezes, taxas de juros de longo prazo elevam-se quando as taxas de juros de curto prazo estão baixas, e vice-versa.

A Teoria das Expectativas considera títulos com maturidades diferentes como substitutos perfeitos – ou seja, investidores são indiferentes à títulos com maturidades distintas. Dessa forma, as taxas de juros de LP são essencialmente as médias das taxas de juros esperadas de CP. Assim, essa teoria explica o comportamento semelhante das taxas de juros com maturidades diferentes e o fato das taxas de juros de LP se elevarem quando as taxas de juros de CP estarem abaixo da média normal – e vice-versa.

A Teoria dos Mercados Segmentados dispensa o tratamento de indiferença dos agentes perante prazos de maturidades distintos, argumentando que existe um mercado distinto para cada prazo de maturidade dos títulos. Títulos de curto prazo são preferíveis aos de prazos mais longos, e por isso os investidores exigem rendimentos maiores para compensar o risco de manterem em mãos prazos mais elevados a prazos mais curtos. Dessa forma, essa teoria explica o comportamento ascendente das taxas de juros.

A derivação da ETTJ do Brasil esbarra numa série de limitações, devido a características do mercado financeiro nacional e do baixo volume negociado de títulos públicos de maturidades mais longas. Esse fato leva pesquisadores e instituições financeiras a estimar a ETTJ doméstica usando instrumentos de derivativos como base de análise, a despeito de não possuírem, teoricamente, o mesmo grau risk-free conferido aos títulos do tesouro negociados.

Para o propósito de comparação com a análise feita por Mishkin, usamos como estimadores da ETTJ as Letras do Tesouro Nacional (LTN’s). Tratam-se de títulos pré-fixados, ou seja, possuem rentabilidade definida no momento da compra do título.

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Fonte: Tesouro Direto

Dados disponíveis no Banco Central nos permitem estimar a curva de rendimento das LTN’s com diferentes maturidades, a partir de 2002. Porém, conforme citado anteriormente, o pouco volume de títulos com maturidades mais longas (consideramos aqui como superiores a três anos) restringe a amostra de dados para o período de 2009 em diante. Mostramos abaixo as curvas obtidas.

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Fonte: Banco Central

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Fonte: Banco Central

Os dados permitem observar a redução das taxas de juros consistentemente a partir do final de 2002, passando de taxas de juros na ordem de 34% em 2002 para cerca de 10% já no final de 2012.

Também conseguimos observar que as curvas dos rendimentos médios das LTN’s de maturidades distintas se movem na mesma direção (figura 1). Isso está em linha com o previsto de acordo com a Teoria das Expectativas, demonstrando o impacto das expectativas de curto prazo influenciando as taxas de juros de longo prazo.

Por fim, podemos também observar o comportamento da taxa de juros doméstica pelo período analisado (figura 2) de 2009 a 2012. Durante 2009-2011, observa-se um aumento médio sucessivo da taxa de juros, seguido de uma redução drástica em 2012, atingindo então o menor nível da amostra.”

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ECEC F – A Estrutura a Termo das Taxas de Juros no Brasil

 

“A estrutura a termo da taxa de juros (ETTJ) expressa a relação entre o yield to maturity (YTM) e o tempo de maturação do débito, mostrando, em geral, como o consumidor se comporta com relação ao risco e, dessa forma, como as taxas de juros são influenciadas pela formação de expectativas dos agentes econômicos. A ETTJ serve para previsão, já que as taxas de juros de longo prazo são uma média das expectativas futuras das taxas de juros de curto prazo mais um bônus de correção pelo risco.

A discussão sobre estrutura a termo no Brasil teve mais destaque após o Plano Real. Antes disso, a dívida pública era composta, em sua maioria, por títulos indexados aos preços, um cenário de hiperinflação enviesava a análise das taxas de juros. O controle do programa de inflação, através do programa de estabilização econômica, permitiu que a estrutura da curva a termo começasse a tomar forma. Após a implementação do regime de metas de inflação no Brasil em 1999, segundo estudo de Holland, Nunes e Silva (2011), verificou-se durante o período de 2000 a 2008 uma menor influencia da variação da taxa de juros de curto prazo na determinação das taxas de juros de longo prazo e choques surpresa ao longo da curva, culminando em uma nova ETTJ.

Atualmente, no país, A ETTJ é constituída a partir dos títulos pré-fixados, taxas dos contratos futuros de DI e taxas de Swap DI x Pre. Os títulos públicos são considerados sem risco de crédito, ou seja, não há incidência do fator de risco sobre as taxas e, portanto, não se faz necessário um prêmio de risco. Existe ainda no Brasil um conjunto de taxas de juros de títulos que são indexadas a moeda ou a um indicador de inflação (IPCA, por exemplo) devendo ser separados de acordo com seus indexadores. Os gráficos abaixo ilustram o comportamento das taxas de juros dos títulos prefixados e aqueles que são indexados pelo IPCA, respectivamente:

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Fonte: http://www.anbima.com.br/est_termo/CZ.asp

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Fonte: http://www.anbima.com.br/est_termo/CZ.asp

Evidências empíricas sugerem que o mercado antecipa, ao menos parcialmente, as decisões de taxa de juros do Banco Central do Brasil (Bacen) e que choques não antecipados de política monetária são, de uma forma geral, capazes de afetar a estrutura a termo das taxas de juros. O Bacen possui papel essencial na determinação da política monetária do país: o controle da inflação por meio da taxa de juros nominal de curto prazo, a SELIC, é uma das medidas utilizadas que influencia a ETTJ. Deve também ser levada em conta a sua capacidade de influenciar as expectativas do mercado sobre a trajetória futura das taxas de juros, devido a credibilidade frente aos agentes econômicos.

 

 

Fontes:

http://www.anpec.org.br/revista/vol12/vol12n1p71_90.pdf

http://www.anpec.org.br/encontro/2012/inscricao/files_I/i3bd3bee860887fe548cd8a04ad63593ff.pdf

http://www.scielo.br/scielo.php?script=sci_arttext&pid=S1413-80502011000300003

http://www2.bmf.com.br/cimConteudo/W_ArtigosPeriodicos/conjuntura173.pdf

http://www.mbarros.com/documentos/upload/ETTJ_Monica_Barros.pdf

http://www.bcb.gov.br/pec/wps/port/wps238.pdf

http://tcc.bu.ufsc.br/Economia302869

 

ECO E – Abenomics: política monetária recente no Japão

 

“Abeconomics é o termo utilizado para se referir ao plano keynesiano do primeiro ministro japonês Shinzo Abe para dar vida nova a economia japonesa. Esse plano possui uma abordagem em três frentes: políticas monetárias, fiscais e estruturais. O objetivo principal do plano é impulsionar o crescimento anual do PIB e elevar a inflação para 2% ao ano. Podemos analisar a partir dos gráficos abaixo a situação da economia japonesa desde Jan/2000. Podemos ver claramente que o Japão sofre nos últimos anos com uma deflação persistente, um crescimento do PIB que não passa de 2% ao ano e um constante aumento na relação Dívida/PIB.

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O plano inclui um pacote de estímulo de 210 bilhões de dólares, dos quais 116 bilhões seriam investidos em infraestrutura através dos gastos do governo. O BOJ (Banco do Japão) também dobrou a meta de inflação para 2% ao ano e o governo planeja criar 600 mil postos de trabalho em dois anos, além da implantação de cortes de impostos corporativos e aumento da força de trabalho para sustentar as reformas de longo prazo.

Para atingir a meta de 2% de inflação ao ano, o BOJ se comprometeu a adquirir títulos da dívida pública japonesa de curto prazo em um plano de compra de ativos, com início em 2014.

O primeiro ministro japonês também ordenou um pacote de estímulos de curto prazo de quase 100 bilhões de dólares em janeiro de 2013, destinado a projetos de infraestrutura como pontes, túneis e estradas resistentes a terremotos. Cerca de 1/3 do mesmo é destinado a estímulos de investimento privado e a promoção de geração de energia limpa.

Como tais políticas afetam a economia?

Com a flexibilização da política monetária, Abe espera reduzir as taxas de câmbio para incentivar as exportações e que gere, consequentemente, um aumento no lucro das empresas resultando em salários mais elevados. O impulso fiscal tem como objetivo estimular o crescimento no curto prazo, através de um aumento no consumo do governo e obras públicas de investimento. 

Os Riscos

Os críticos apontam para os principais riscos na execução das políticas, incluindo a hiperinflação e o possível colapso do Iene, bem como a possibilidade de que o plano de Abe pode fazer muito pouco para reverter a deflação profundamente enraizada. Outra crítica forte é sobre a relação Dívida/PIB (demonstrada no gráfico 3), que já passa de 200%.

A Realidade

A economia japonesa diminuiu o ritmo no segundo quarto do ano de 2014. De acordo com informações divulgadas em 8 de setembro, o crescimento nacional diminuiu 1,8% no período entre Abril e Junho desse ano. A queda mais acentuada nos últimos anos.

Ao mesmo tempo, os dados indicaram o declínio de mais 5% no investimento, renovando as preocupações sobre o futuro japonês. De acordo com economistas, a razão para esse crescimento negativo é a decisão do governo de aumentar a taxa cobrada sobre o consumo, que levou os consumidores, numa tentativa de pagar menos impostos, à adiantaram seu consumo para o primeiro quarto do ano, motivo por qual a venda de carros e outros bens no primeiro quarto do ano atingiram marcas extraordinárias. Contudo esse surto no consumo foi revertido no segundo quarto do ano.

Concluindo

Essa súbita contração naturalmente cria um sombra sobre a credibilidade do chamado Abenomics. O economista Marcel Thieliant, expert na economia japonesa diz que o governo japonês está tentando estabilizar as finanças públicas enquanto tenta manter o crescimento econômico, e que tal equilíbrio é de difícil conciliação, apesar de o economista dizer que a política Abenomics, está na direção correta.”

http://www.dw.de/abenomics-gains-distorted-by-consumption-tax-say-analysts/a-17911039

http://www.japantimes.co.jp/opinion/2014/09/14/commentary/world-commentary/next-consumption-tax-raise-painting-abe-corner/#.VBYMvV6ipfQ

http://www.cfr.org/japan/abenomics-japanese-economy/p30383

 

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ECEC L – Abenomics: política monetária recente no Japão

 

“O termo “Abenomics” refere-se às políticas econômicas aplicadas no Japão desde o final de 2012. É a junção de “Abe” que vem do nome do primeiro ministro japonês, Shinzo Abe, responsável pela implementação dessas políticas, com economia (economics).

A Abenomics é dividida em três flechas: estímulo fiscal, afrouxamento monetário e reformas estruturais. O objetivo é fazer o país sair de duas décadas de deflação, que começaram desde o estouro da bolha de preços de ativos japoneses no início dos anos 90, através da desvalorização do iene decorrente de uma inflação proposital.

Duas semanas após assumir o cargo, Abe anunciou uma meta de inflação de 2% ao ano, para tanto, a impressão de moeda e os gastos do governo permanecerão em expansão. A euforia dos investidores na Bolsa de Tóquio favoreceu a desvalorização do iene entre 30% e 40% com relação ao dólar e ao euro, alcançando taxas de câmbio pré-crise, o que propiciou um grande aumento dos lucros dos grandes grupos exportadores do país. Em maio de 2013, o índice Nikkei escalou mais de 70% e recuperou o nível alcançado antes da quebra. Isso representou um bom estímulo ao consumo privado, que compõe 60% do Produto Interno Bruto (PIB) japonês.

A leve alta de preços dos últimos meses parece afastar o ciclo deflacionário que a economia japonesa sofreu nos últimos anos, e o PIB dá a impressão de ter retomado o caminho do crescimento. O crescimento do PIB japonês neste ano deve ser de 1,8% (estimativa mais recente), pouco acima do que o FMI projetava em outubro do ano passado (1,2%).

No entanto, os alicerces sobre os quais se sustentaram até agora esse avanço econômico são os que ressaltam dúvidas em torno do “Abenomics”. Porque as atuações do banco central devem perder a eficiência, os preços de ativos podem, novamente, entrar em território de bolha e a inflação pode rapidamente passar a ser um problema. Além disso, há pouca perspectiva de resolução do maior problema do Japão no longo prazo: a demografia. Com o crescente envelhecimento da população, é difícil imaginar quem vai sustentar o estado de bem-estar social e continuar servindo a dívida pública.

Sem contar que o Japão dificilmente voltará a ter um saldo comercial positivo até que Abe e seu governo não resolvam a situação energética do país, que viu aumentada sua dependência dos hidrocarbonetos que importa após o acidente em Fukushima, por causa do qual paralisou todos os seus reatores atômicos.

É por isso que o primeiro ministro visa buscar um maior envolvimento do setor privado para que este ciclo de alta de preços, de consumo e, definitivamente, de crescimento econômico, se torne mais sustentável.

Em resumo, os primeiros resultados da “Abenomics” chamam atenção para o poder da política monetária no curto prazo, sobretudo nos preços de ativos. Isso, porém, apenas adia o confronto com a possibilidade de estagnação estrutural.

Referências

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